ETF a Replica Fisica o Sintetica: qual è la differenza e quale scegliere?

Quando si inizia a confrontare gli ETF disponibili sul mercato, prima o poi ci si imbatte in una distinzione tecnica che può sembrare ostica: replica fisica e replica sintetica. Si tratta del metodo con cui un ETF riproduce la performance dell’indice che segue, e capire la differenza ha implicazioni concrete su trasparenza, rischio e costi del proprio investimento.

Il problema di partenza: come si replica un indice?

Un ETF ha un obiettivo semplice: seguire il più fedelmente possibile la performance di un indice di riferimento, che sia l’S&P 500, il MSCI World o qualsiasi altro. Il problema è che farlo non è banale. Un indice come l’MSCI World include oltre 1.400 aziende in 23 paesi diversi, con pesi che cambiano continuamente. Come si fa a replicarne la performance in modo efficiente?

Esistono due approcci fondamentalmente diversi per rispondere a questa domanda.

La replica fisica: comprare i titoli direttamente

La replica fisica è l’approccio più intuitivo: il fondo acquista direttamente i titoli che compongono l’indice, nella stessa proporzione in cui compaiono nell’indice stesso.

Se l’indice include Apple con un peso del 5%, il fondo acquista azioni Apple per il 5% del suo patrimonio. Se il peso di Apple nell’indice cambia, il fondo ribilancia di conseguenza. Il risultato è che il portafoglio dell’ETF rispecchia in modo diretto e trasparente la composizione dell’indice.

Esistono due varianti della replica fisica. La replica totale acquista tutti i titoli dell’indice senza eccezioni, approccio preciso ma costoso per indici molto ampi. La replica a campionamento (o ottimizzata) acquista invece solo un sottoinsieme rappresentativo dei titoli dell’indice, selezionati in modo da replicarne il comportamento con il minor numero possibile di transazioni. È l’approccio usato dalla maggior parte dei grandi ETF su indici globali, che non acquistano tutti i 1.400 titoli dell’MSCI World ma solo i più rilevanti.

La replica sintetica: usare i derivati

La replica sintetica funziona in modo completamente diverso. Invece di acquistare i titoli dell’indice, il fondo stipula un contratto derivato chiamato swap con una controparte finanziaria, tipicamente una grande banca d’investimento.

Il meccanismo dello swap è il seguente: il fondo detiene nel suo portafoglio un paniere di titoli che spesso non ha nulla a che fare con l’indice che vuole replicare. In cambio, attraverso lo swap, la banca controparte si impegna a consegnare al fondo esattamente la performance dell’indice di riferimento. Il fondo consegna alla banca la performance del paniere che detiene, e riceve in cambio la performance dell’indice.

Il risultato finale per l’investitore è lo stesso, la performance dell’indice, ma il meccanismo sottostante è radicalmente diverso.

Il confronto su quattro dimensioni chiave

Le due metodologie hanno caratteristiche molto diverse su tre dimensioni chiave.

- Trasparenza: con la replica fisica, la composizione del portafoglio è pubblica e aggiornata quotidianamente: sai esattamente quali titoli detieni. Con la replica sintetica, il paniere di titoli effettivamente detenuto può essere completamente diverso dall’indice replicato — la trasparenza è minore e richiede più attenzione.

- Rischio di controparte: nella replica fisica non esiste rischio di controparte: i titoli sono detenuti fisicamente e custoditi da una banca depositaria indipendente. Nella replica sintetica esiste invece un rischio legato alla solidità della banca che ha sottoscritto lo swap. Se quella banca entra in difficoltà, il fondo potrebbe non ricevere la performance concordata. La normativa UCITS limita questo rischio al massimo al 10% del NAV del fondo, ma non lo azzera.

- Costi e trattamento fiscale dei dividendi: gli ETF fisici domiciliati in Irlanda pagano il 15% di ritenuta alla fonte sui dividendi distribuiti dalle società americane. Gli ETF sintetici invece, grazie al meccanismo dello swap, beneficiano di un trattamento fiscale più favorevole e pagano lo 0% di ritenuta sui dividendi USA. Per un indice come l’MSCI World, dove gli Stati Uniti pesano circa il 70%, questa differenza ha un impatto tutt’altro che trascurabile sul rendimento netto finale.

- Tracking error: la replica sintetica tende a seguire l’indice con maggiore precisione rispetto a quella fisica. Il motivo è strutturale: nella replica fisica, ogni volta che l’indice si ribilancia il fondo deve eseguire transazioni reali sul mercato, acquistando i nuovi titoli entrati e vendendo quelli usciti, generando costi di transazione che introducono piccoli scostamenti rispetto alla performance teorica dell’indice. Nella replica sintetica invece, è la banca controparte dello swap a impegnarsi contrattualmente a consegnare esattamente la performance dell’indice, eliminando alla radice questi scostamenti operativi.Esempio reale: SWDA (Fisica) vs. Amundi Core S&P 500 Swap (Sintetica)

Passiamo dalla teoria a due ETF concreti e molto diffusi tra gli investitori europei.

Esempio pratico: SWDA vs. IWDS - Stesso indice, stesso emittente, metodo di replica diverso

Per rendere il confronto il più chiaro possibile, utilizziamo due ETF che replicano esattamente lo stesso indice, sono emessi dallo stesso provider e hanno lo stesso costo, ma con metodologie completamente diverse.

SWDA - iShares Core MSCI World UCITS ETF (replica fisica)

L’SWDA è uno degli ETF più grandi e conosciuti in Europa, con oltre 80 miliardi di dollari in gestione. Replica l’indice MSCI World attraverso la replica fisica a campionamento, acquistando direttamente una selezione rappresentativa delle azioni che compongono l’indice. Il TER è dello 0,20% annuo. Essendo domiciliato in Irlanda e a replica fisica, paga il 15% di ritenuta alla fonte sui dividendi delle società americane.

IWDS - iShares MSCI World Swap UCITS ETF (replica sintetica)

Lanciato da BlackRock nel marzo 2024, l’IWDS replica lo stesso identico indice MSCI World dell’SWDA, con lo stesso TER dello 0,20%, ma attraverso swap invece di azioni fisiche. La differenza strutturale chiave è proprio nella gestione dei dividendi: grazie alla replica sintetica, IWDS non subisce la ritenuta del 15% sui dividendi USA, un vantaggio significativo considerando che gli Stati Uniti rappresentano circa il 70% dell’indice.

Il confronto affiancato:

Il confronto tra SWDA e IWDS è particolarmente istruttivo proprio perché elimina tutte le variabili esterne, stesso provider, stesso indice, stesso costo dichiarato, e mette in luce la sola differenza metodologica. Il vantaggio fiscale della replica sintetica è reale e misurabile, ma va bilanciato con la minore trasparenza e la presenza del rischio di controparte.

Quando ha senso preferire l’una o l’altra

Non esiste una risposta universale. La scelta dipende dall’indice che si vuole replicare e dalle proprie priorità.

La replica fisica è generalmente preferita per i grandi indici azionari dei mercati sviluppati, dove i titoli sono liquidi e facilmente acquistabili. Offre massima trasparenza e azzera il rischio di controparte. Per chi vuole semplicità e vuole sapere esattamente cosa possiede, è la scelta più diretta.

La replica sintetica diventa interessante in due scenari distinti: quando l’indice è difficile da replicare fisicamente, mercati emergenti, materie prime, mercati con restrizioni all’accesso, oppure, come nel caso di IWDS, quando il vantaggio fiscale sui dividendi compensa in modo misurabile la complessità aggiuntiva.

Conclusione

La distinzione tra replica fisica e sintetica non è una questione di qualità assoluta, ma di caratteristiche diverse che si adattano a contesti diversi. Il caso SWDA-IWDS lo dimostra in modo concreto: due ETF identici per indice, provider e costo dichiarato, ma con profili di rischio, trasparenza e rendimento netto effettivo diversi.

Conoscere questa differenza ti permette di scegliere consapevolmente, sapendo esattamente cosa stai comprando e perché.